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Apesar de uma queda relativamente modesta, de 0,30%, do Ibovespa na sessão pós-divulgação do amplo pacote tributário com o objetivo de compensar a perda de receita decorrente da reversão do aumento do IOF (Imposto sobre Operações Financeiras), o mercado avalia quais são os impactos diretos do novo pacote para os setores da Bolsa brasileira. Em relatórios, a XP Investimentos apontou o impacto para dois setores: o financeiro e o de varejo.
As principais medidas anunciadas incluem: (i) tributação de instrumentos de crédito anteriormente isentos; (ii) alterações na estrutura do IOF sobre crédito corporativo e operações de risco sacado; (iii) eliminação da alíquota reduzida da CSLL para instituições financeiras; (iv) revisão dos limites de isenção do IOF para apólices de VGBL; e (v) imposto na entrada sobre FDICs.
Para o setor financeiro, no geral, por mais que a revisão tenha suavizado as medidas inicialmente anunciadas, os analistas da XP Bernardo Guttmann e Matheus Guimarães ainda esperam impactos neutros ou ligeiramente negativos na maioria das ações de sua cobertura, embora ainda seja muito cedo para tirar conclusões definitivas.
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A proposta, que deve ser publicada por meio de uma medida provisória (MP), introduz mudanças que ainda terão que ser analisadas pelo Congresso. Os principais elementos incluem tributação sobre instrumentos anteriormente isentos, operações de crédito e risco sacado; aumento da CSLL para instituições financeiras; mudanças na tributação de investimentos financeiros; e isenção do IOF para instrumentos VGBL.
Sobre os incentivos reduzidos para instrumentos isentos de impostos, a XP destaca que o governo propõe o fim das isenções de imposto de renda sobre um amplo conjunto de títulos a partir de 2026. Vale ressaltar que tentativas anteriores de revogar as isenções de LCI/LCA fracassaram devido à resistência do Congresso. O novo regime introduz um imposto de 5% sobre o rendimento proveniente de: Instrumentos de crédito imobiliário e agropecuário (LCI, LCA, CRI, CRA, CDCA, CDA, WA, CPR); Fundos de investimento, como FIIs e FIAGROs (de capital aberto); Títulos relacionados à infraestrutura (Lei 12.431/11); Instrumentos LCD e LIG.
Na opinião dos analistas, a medida provavelmente aumentará ligeiramente os custos de financiamento para os bancos incumbentes, uma vez que esses produtos têm historicamente servido como uma fonte de financiamento de baixo custo e eficiente em termos fiscais.
“Como resultado, os bancos podem enfrentar pressão sobre as margens ou repassar custos mais altos aos tomadores de empréstimos, potencialmente restringindo as condições de crédito”, aponta a dupla de analistas.
O custo do crédito em todo o sistema pode aumentar, especialmente em segmentos que dependem fortemente de financiamento com incentivos fiscais. A XP projeta alguma pressão adicional sobre o financiamento do agronegócio, que já está sob pressão devido ao aumento das taxas de inadimplência, uma vez que a remoção dos benefícios fiscais sobre esses instrumentos pode restringir ainda mais o acesso ao capital. As empresas do mercado de capitais podem se beneficiar, pois é provável que as empresas se apressem em emitir dívida antes que a mudança entre em vigor.
Além disso, o governo também anunciou mudanças na estrutura do IOF sobre crédito corporativo, com o objetivo de alinhar a tributação entre os perfis dos tomadores de empréstimos e reduzir distorções. Os empréstimos corporativos agora estarão sujeitos à mesma alíquota de IOF aplicada às operações de varejo — 0,38% adiantado mais 0,0082% ao dia. No caso das operações de risco sacado, o IOF será reduzido em 80% e o componente fixo do imposto será eliminado, diminuindo o custo desse instrumento de capital de giro amplamente utilizado nas cadeias de suprimentos corporativas.
Neste caso, a XP vê que a introdução do imposto sobre esses produtos pode torná-los menos atraentes em um contexto de crédito já encarecido, o que poderia prejudicar as taxas de originação de crédito e inadimplência em todo o setor. Em relação às operações de risco sacado, não esperam grandes impactos para os bancos incumbentes, uma vez que essas operações fazem parte das opções de crédito oferecidas. Se o imposto se tornar significativo, os bancos poderão substituí-las por outros instrumentos de crédito.
Já sobre o aumento do imposto CSLL e mudanças na tributação dos investimentos financeiros, as instituições financeiras atualmente tributadas em 9% passarão para a CSLL padrão de 15% a 20%. Além disso, está sendo considerada uma alíquota fixa de 17,5% de imposto de renda para substituir a atual estrutura regressiva (22,5% a 15%) para investimentos financeiros, simplificando a arrecadação de impostos e eliminando o benefício temporal para investidores de longo prazo.
A XP vê impacto negativo sobre as empresas que se beneficiam de uma alíquota CSLL de 9%, como B3 (B3SA3), Stone e PagBank. Vale ressaltar, no entanto, que para a Stone e o PagBank, apenas a parte dos negócios originados no âmbito da Instituição de Pagamentos (IP) seria afetada. Quanto o Nubank, que também realiza parte de seus negócios por meio de uma IP, não espera nenhum impacto, uma vez que ele já é tributado em 15%.
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Os analistas também ressaltam que algumas instituições financeiras têm negócios de consultoria, que são tributados à alíquota de 9%. No entanto, ainda não se sabe se essas empresas serão afetadas, uma vez que seu objeto social não é exclusivo do setor financeiro. É importante observar que, se a alíquota da CSLL for aumentada por um período indeterminado, os créditos tributários também serão reavaliados pela mesma alíquota. Portanto, qualquer aumento da CSLL para empresas com um montante significativo de créditos tributários tende a ser neutro. Esse é o caso dos bancos tradicionais.
Sobre a redução do IOF para instrumentos VGBL, a proposta atual de limite do IOF de R$ 50 mil/mês por seguradora será substituída por um limite agregado anual de R$ 600 mil para todas as seguradoras. Contribuições abaixo do limite serão isentas de impostos, cobrindo cerca de 99,2% dos segurados. Uma regra de transição concede isenção de até R$ 200 mil aplicada em 2025.
A visão é de impacto neutro. Embora represente um impacto negativo na atratividade do instrumento VGBL, vemos que a parcela aplicável do imposto é muito limitada (cerca de 0,8% do total) e não está claro como isso será operacionalizado. Portanto, projeta um impacto limitado sobre a Caixa Seguridade (CXSE3).
Além disso, o governo introduziu um novo imposto antecipado de 0,38% sobre os Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDCs), amplamente utilizados pelas empresas para securitizar recebíveis e acessar financiamento não bancário. Na opinião da XP, a medida precisa de esclarecimento, e os analistas veem Pagbank e Stone são empresas afetadas.
“Se o imposto se aplicar à contribuição de capital feita pelos investidores — normalmente o caso de adquirentes que atuam como cotistas —, o impacto deve ser limitado”, aponta a XP.
Para o Goldman Sachs, o aumento da CSLL para fintechs pode implicar um aumento na alíquota legal para algumas empresas em sua cobertura, como PagBank e Stone, que se enquadram na faixa de 9% da CSLL. De acordo com as notícias, todas as instituições financeiras precisarão observar uma alíquota de 15% ou 20% da CSLL. O Nubank está atualmente sujeito a uma alíquota de 15% da CSLL. “Observamos também que as empresas podem observar alíquotas diferentes por subsidiária”, avaliam os analistas.
“Separadamente, as mudanças na estrutura do IOF para planos de previdência VGBL provavelmente reduzirão o impacto negativo de novos ingressos, embora grandes depósitos pontuais provavelmente permaneçam acima do limite do IOF. Por fim, a mudança proposta no IOF para o Risco Sacado pode limitar parcialmente o aumento dos custos de crédito para os bancos que operam este produto”, avaliam os analistas do banco americano.
Impactos pelo varejo
Em outro relatório, Danniela Eiger, analista de varejo da XP, vê as mudanças mais tangíveis (redução de 80% no IOF das operações de risco sacado, aumento de impostos sobre empresas de apostas e aumento da CSLL para instituições financeiras) com efeitos mistos para os varejistas, já que a primeira é melhor que a proposta inicial, mas ainda ligeiramente negativa, a segunda pode ser positiva, e a última deve ter efeito limitado.
Além disso, aponta a analista, o governo sinalizou medidas adicionais potenciais relacionadas à redução de benefícios fiscais não previstos na Constituição, o que pode ser um obstáculo principalmente para Guararapes (GUAR3), Vulcabras (VULC3) e Alpargatas (ALPA4), enquanto as subvenções fiscais não parecem estar incluídas nas discussões atuais, embora possam ser alvo em algum momento.
“Em nossa visão, o projeto proposto não deve ter impacto material para os varejistas, com a maior tributação sobre empresas de apostas (de 12% para 18% sobre as Receitas Brutas de Jogos) podendo ser um vento favorável para o consumo se reduzir a participação das apostas na carteira de gastos”, aponta. Quanto à maior tributação sobre instituições financeiras (CSLL atualmente em 9%, 15% ou 20% sendo pelo menos 15%), a Instituição Financeira (IP) do Mercado Pago (MELI) atualmente está na faixa de menor alíquota, enquanto Realize e Midway já pagam 15%.
O Ministro da Fazenda sinalizou que deve propor outro projeto para reduzir os gastos tributários não previstos na Constituição em até 10% de forma linear em todos os benefícios fiscais. “Nesse contexto, nosso entendimento é que a Zona Franca de Manaus (ZFM) seria protegida, enquanto SUDAM/SUDENE poderiam ser sujeitas à tributação. É importante notar que esse tema ainda está indefinido, o que nos leva a ter visibilidade limitada sobre seu impacto potencial. Nesse sentido, observamos que as subvenções para investimentos não parecem estar incluídas nas discussões atuais, mas podem ser alvo em algum momento.”, avalia.
Com os FIDCs agora sujeitos à tributação do IOF, ainda não está clara a mecânica dessa tributação e não parece impactar a antecipação de recebíveis dos varejistas, embora seja um risco.
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REFLEXÃO: Ben Carlson, autor de A Wealth of Common Sense – A riqueza do senso comum, em tradução livre: Menos é mais. O processo de investimento deve ser mais importante que os resultados. Comportamento correto na hora de investir é a chave.
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