Pizza se une a hambúrguer e frango: o que o Burger King tem a ganhar com o comando da Domino’s no Brasil?

Operadora deve superar o McDonald’s no Brasil em fast-food e conseguir fortes sinergias em um segmento de margens mais altas e forte crescimento
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Edição invistaja.info e MarketMsg

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AERI3 | ROIC: 0.0 | Cresc.5anos: 0.0 | Pat.Liq: 989867000.0 | P/Cap.Giro: 6.71 | DY: 0.0 | Mrg.Liq.: 0.0

BRASIL | invistaja.info — Na noite da última sexta-feira (9), em dia de B3 fechada, a BK Brasil (BKBR3), master franqueadora das bandeiras Burger King e Popeye’s no país, anunciou a associação através de um acordo para compra das operações da Domino’s Pizza Brasil, controlada atualmente pela gestora Vinci Partners, cujas ações são negociadas na Nasdaq.

A incorporação da Domino’s pelo BK adicionará cerca de 303 lojas da marca em seu guarda-chuva (213 franquias e 90 próprias), com presença em todo o território nacional, fazendo com que o grupo passe a ter 1.221 lojas com a fusão, ultrapassando a rede de 1.030 unidades do McDonald’s no Brasil, que é operada pela Arcos Dorados. Assim, a BK Brasil torna-se a maior operadora de fast-food do país.

A BK Brasil entra também em um mercado com forte crescimento e marca presença nos três principais segmentos de QSR’s (Quick Service Restaurants – Restaurantes de Serviço Rápido). São eles: i) hambúrgueres, com mercado em torno de R$ 16 bilhões; ii) pizza, com mercado de R$ 4 bilhões, com crescimento de mais de 10% ao ano nos últimos dez anos e iii) frango frito, mercado ainda incipiente no Brasil, porém com crescimento consistente de dois dígitos anuais.

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A aquisição foi bem-vinda pelos investidores e as ações BKBR3 saltam mais de 6% durante a sessão desta segunda-feira. Às 14h45 (horário de Brasília), os ganhos eram de 6,27%, a R$ 12,21.

A transação envolve uma troca de ações entre o BK e a Vinci, sendo cerca de 54 milhões de ações BKBR3 a R$ 11,12 para a Vinci por totalidade das ações da DP Brasil, ou uma transação de cerca de R$ 601 milhões.

A Vinci, que já possuía fatia de 6% no capital social da BK Brasil, passa assim a deter 22,4% do capital, se tornando o maior acionista individual da rede de fast-food no país.

O acordo também prevê aumento de capital da Vinci na DP Brasil, no valor de cerca de R$ 207 milhões, antes da conclusão da transação, capitalizando a rede de pizzarias para expansões futuras.

A proposta ainda irá ser discutida em Assembleia de Acionistas da BK Brasil e, aos acionistas que demonstrarem oposição na votação, será oferecido um direito de retirada, com reembolso de suas participações em BKBR3 no valor contábil patrimonial das ações no balanço da companhia, a um valor de R$ 6,71 por ação.

Conforme destaca o Morgan Stanley, a Domino’s é uma marca forte com bons retornos e abre uma nova avenida de crescimento para a BK Brasil. “O negócio é estrategicamente positivo e os múltiplos parecem abaixo dos pares globais, especialmente após sinergias”, avaliam Javier Martinez, Roberto Browne, Daniela Santoro, analistas do Morgan.

Ao darem mais detalhes sobre o grande potencial de crescimento, eles destacam que há uma possibilidade de crescimento do número de lojas em mais de três vezes.

Segundo a direção, a marca tem potencial para chegar a mais de mil lojas no Brasil nos próximos 10 anos, semelhante à atual base de lojas do Burger King.

Para os analistas do banco americano, esse número pode até ser conservador, já que a Alsea tem no México 1,9 Domino’s para cada loja do Burger King. No Brasil, a rede Domino’s tem apenas 1,4 loja por milhão de habitantes, enquanto o indicador no México está em 6,3. A proporção é ainda maior nos Estados Unidos e na Austrália – 17,6 e 27,9, na sequência.

Além disso, como 70% da atual base de lojas da pizzaria são de subfranqueados, os analistas acreditam que o crescimento dos lucros no futuro também pode vir de aquisições, como feito com a marca BK no passado.

A BK Brasil, avaliam, deve ser capaz de acelerar o crescimento da Domino’s, usando seu forte balanço patrimonial e experiência em abertura de lojas, apontam, projetando ainda que a empresa também será capaz de melhorar suas operações atuais e obter eficiências com outras marcas.

A Levante Ideias de Investimentos aponta que as  sinergias operacionais são inúmeras, sendo majoritariamente no campo de suporte como suprimentos, atendimento e também nas linhas de despesas corporativas e centros de custos que podem ser integrados.

A companhia já afirmou que as operações de linha de frente (restaurantes) funcionarão de forma independente, com cada marca explorando as suas peculiaridades, sem interferência. Além disso, a complementaridade das linhas de negócio entre Domino’s, Popeye’s e Burger King também são relevantes.

Os analistas apontam que, durante a pandemia, tanto o BK quanto o Popeye’s tiveram seu faturamento bastante afetado por serem altamente dependentes do fluxo físico de pessoas (vendas no salão) e o fato de ter a característica de ser uma refeição mais pontual e com fortes vendas na hora do almoço, por exemplo.

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Com forte presença em shopping centers, locais mais afetados pela pandemia, era esperado uma queda forte na receita. Além disso, a estrutura de venda digital ainda era incipiente na rede.

Já na ponta oposta, a Domino’s cresceu forte pela característica das refeições serem voltadas para a família e refeições noturnas e, justamente pelo tipo de demanda, as operações de delivery e vendas digitais já eram muito melhor desenvolvidas, permitindo um posicionamento bastante favorável em tempos de isolamento e restrição.

“Agora, a BK Brasil conta com fontes de receitas complementares e características distintas, além de ter reforçado sua operação digital e sua rede de distribuição (o app próprio já conta com mais de 35 milhões de downloads) e em recuperação das suas vendas de maneira gradual com a vacinação e reabertura das atividades, bom as três marcas bem-posicionadas para crescer e consolidar o setor ainda pulverizado no Brasil”, apontam os analistas.

Pagou caro ou barato?

A natureza fragmentada da categoria e o fato de que Domino’s é marca líder de mercado deve permitir crescimento acelerado do negócio no segmento de pizzas por vários anos, avaliam os analistas do BBI Richard Cathcart, João Andrade e Renan Sartorio.

O preço pago, contudo, pode levar a alguns questionamentos, já que os analistas estimam múltiplo de cerca de três vezes as vendas,  versus o múltiplo final do Burger King (dos últimos quatro trimestres) de duas vezes.

O Itaú BBA aponta que, embora veja fundamento estratégico por trás da transação, avalia que, no curto prazo, o arranjo traz diluição para os acionistas. De uma perspectiva estratégica, entende a decisão da BK de entrar na indústria de pizza, dada sua importância dentro dos restaurantes de serviço rápido, seu rápido crescimento e seu potencial no futuro. De uma perspectiva de retorno do investimento, considerando seu capex por unidade relativamente baixo e margens altas, uma pizzaria oferece um dos mais altos retornos sobre o capital investido (ou ROIC, na sigla em inglês) dentro da indústria.

“Uma rápida análise de fluxo de caixa descontado indicaria que o valor presente líquido do patrimônio de mil lojas da  Domino’s Pizza seria de cerca de R $ 1 bilhão, resultando em um acréscimo de valor líquido de 11% após considerada a diluição das ações. No entanto, isso é apenas para o longo prazo e assumindo uma execução perfeita”, avaliam.

O Morgan Stanley, por sua vez, avalia também que há uma diferença de rentabilidade que deve ser levada em conta. Os analistas apontam que o segmento de pizza é um dos de melhor rentabilidade entre os restaurantes.

Os motivos destacados estão a seguir: a) as margens são maiores, pois os ingredientes são em sua maioria baratos (queijo, tomate e massa) e o processo de produção é mais simples, com menos necessidade de pessoal nas cozinhas, b) os tíquetes são maiores, em geral com base nas refeições familiares e c) o capex (investimento em capital) da loja é menor (R$ 750 milhões versus entre R$ 2 e milhões R$ 3,5 milhões para BK), pois as lojas estão focadas na entrega e take away, enquanto as cozinhas são mais simples e menores.

“Com as premissas mencionadas, acreditamos que os retornos cash-on-cash (ou relação entre Ebitda e o capex) excedem 40%, o dobro dos cerca de 20% que estimamos para o Burger King”, avaliam.

O Bradesco BBI também ressalta que notou que há muitas operadoras da  Domino’s Pizza em todo o mundo que negociam em múltiplos muito mais altos devido à alta penetração das entregas digitais e às altas taxas de crescimento”, citando por exemplo os franqueados do Reino Unido, Bélgica, Holanda, entre outros países, que negociam com um múltiplo de cerca de 5 vezes. Na Índia, o múltiplo é de 12,7 vezes. “Como tal, nós vemos potencial para que o múltiplo da DP Brasil seja muito maior no futuro, conforme o negócio se expanda e haja melhora na lucratividade”, avaliam.

O BBA possui recomendação marketperform (desempenho em linha com a média do mercado) para a ação BKBR3, com preço-alvo de R$ 13 para a ação, ou potencial de alta de 13,14% frente o fechamento de quinta-feira. “Nós entendemos que BKBR3 pode ser considerada como uma ação para apostar na reabertura, mas o múltiplo que mede a relação entre o valor da empresa sobre o Ebitda (EV/Ebitda) pré-IFRS 16 esperado para 2022 é de 12 vezes, o que é já o mais alto entre as ações de serviços alimentícios latino-americanos”, aponta o BBA.

O Bradesco BBI também possui recomendação equivalente à neutra, com preço-alvo de R$ 12 para o ativo, ou potencial de alta de 4,5%, até realizar uma avaliação mais detalhada sobre a compra do ativo.

Mais otimista, o Morgan Stanley possui recomendação equivalente à compra para o papel (ou overweight, exposição acima da média do mercado), com preço-alvo de R$ 12,50, ou potencial de alta de 8,8%: “uma forte execução e um histórico de crescimento são o centro da nossa tese de investimentos na ação BRBK3”, avaliam.

De acordo com compilação feita pela Refinitiv, de nove casas que cobrem o papel, cinco têm recomendação de compra, enquanto quatro possuem recomendação equivalente à manutenção. O preço-alvo médio é de R$ 12,41, o que equivale a uma alta de 8% em relação ao fechamento de quinta.

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REFLEXÃO: Michael Kitces, conselheiro financeiro: Invista pensando no longo prazo, não especule, mas, não ignore as flutuações do mercado.

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