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palavras-chave: Sabesp (SBSP3): privatização ganha maior definição nos últimos dias; como afeta ação?; invistaja.info;
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Os últimos dias foram marcados por avanços na definição dos processos para a privatização da Sabesp (SBSP3). Na última segunda-feira (3), foram divulgadas novas informações sobre a oferta de ações de privatização da Sabesp. Entre os termos anunciados, estão: I) oferta 100% secundária, II) cláusula de non-compete com acionista de referência, III) lock-up (cláusula contratual que estabelece um período no qual os investidores não podem vender as ações) até dezembro de 2029 para o acionista de referência e IV) formação do conselho com 3 membros independentes, 3 membros indicados pelo estado de São Paulo e 3 membros indicados pelo acionista de referência.
Para a Genial, os pontos esperados são razoáveis e amplamente aguardados pelo mercado no formado em que saíram. “O anúncio em si é positivo por demonstrar que a agenda de privatização está avançando e a oferta de privatização deve ser concluída até início de agosto de 2024 no máximo”, avalia.
Nesta semana, antes da divulgação das condições, o Citi elevou o preço-alvo das ações de R$ 97 para R$ 137, mantendo compra, de forma a refletir o novo modelo de regulação e o contrato de concessão implementados.
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Cabe ressaltar que, na semana passada, com as novas condições regulatórias, a empresa está sendo negociada a um preço que oferece um retorno real considerável. Os analistas sugerem que, caso as ações fossem negociadas a uma taxa interna de retorno (TIR) real de 11% – um prêmio de 200 pontos-base sobre o retorno sobre o capital estimado de 9% -, o valor por ação seria de cerca de R$ 106, ainda assim um potencial de valorização significativo sob a perspectiva atual. A Sabesp, na visão dos analistas do banco, se destaca de seus pares no mercado com o novo quadro regulatório.
Questões sobre primeira revisão tarifária
Na semana passada, o Bradesco BBI fez uma análise sobre as ações da Sabesp levando em conta a publicação da revisão tarifária inicial a ser aplicada após a privatização.
Enquanto todos os principais parâmetros de revisão tarifária e receitas exigidas estão em grande parte em linha com as expectativas do mercado, a queda tarifária anunciada (-6,4%), parece ser pouco clara para analistas do Bradesco BBI.
A equipe de research do BBI acrescentou que esta avaliação preliminar também é partilhada por vários participantes no mercado, e todos aguardam por mais esclarecimentos que são críticos para evitar reações exageradas do mercado que poderiam ser desnecessariamente custosas para o processo de privatização.
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O banco ainda disse se importar profundamente com essa questão porque, historicamente, o que é aplicado para a Sabesp ajustar suas tarifas e receita não é o R$/m³ estimado pelos reguladores nas revisões, mas sim a mudança percentual anunciada nas revisões, que resulta da comparação entre: (i) a tarifa calculada na revisão e; (ii) a tarifa regulatória atual “praticada” pela Sabesp, que essencialmente é a tarifa da última revisão – neste caso, 2021 – reajustada pelos ajustes anuais (inflação, fator X, fator qualidade).
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Nesse sentido, a revisão implicaria em uma redução inesperada no Ebitda (lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização) de R$ 1,4 bilhões, ou 6,4% da estimativa atual para 2026 (a revisão tarifária pós-privatização está sendo estimada agora, mas será aplicada apenas em 1º de janeiro de 2026, juntamente com a revisão tarifária de 31 de dezembro de 2025, que reajustará o RAB e o opex da Sabesp como parte do ajuste anual retrospectivo de capex).
De acordo com BBI, a magnitude da queda do Ebitda parece frustrar o propósito de preparar a Sabesp para a privatização, pois apenas aumentaria a diferença entre o Ebitda reportado e o Ebitda regulatório pretendido, sem um caminho claro para fechar essa diferença.
Em termos de impacto, assumindo nenhum reequilíbrio ao longo da concessão, seria bastante significativo, na avaliação do banco, cerca de 25% do valor de mercado atual da Sabesp. Além disso, a menos que haja uma explicação clara sobre como os -6,4% foram calculados, também poderia levantar dúvidas sobre quão técnico é o processo regulatório e como a regulação está no cerne da tese de investimento da Sabesp, isso poderia muito bem prejudicar o processo de privatização.
O banco destaca que esta é sua primeira avaliação, pois detalhes sobre como essa queda tarifária foi calculada ainda não foram divulgados pelo Governo do Estado de SP ou pela IFC, que está atuando como consultora do estado na privatização da Sabesp.
Analistas ainda lembram que esses -6,44% foram estimados não pelo regulador estadual ARSESP, mas pela IFC, que usou as regras/parâmetros tarifários publicados recentemente pela ARSESP após a consulta pública para definir a revisão tarifária pós-privatização da Sabesp. Aparentemente, a IFC assumiu a liderança porque a ARSESP ainda não regula os novos contratos de concessão assinados pelos mais de 370 municípios aos quais a Sabesp presta serviços, sendo que, para assinar, precisavam de visibilidade sobre a revisão tarifária a ser aplicada após a privatização.
Segundo cálculos do banco, com base no nível estimado de receita requerida (R$ 22,4 bilhões, a mudança percentual esperada da tarifa da Sabesp deveria estar mais próxima de -0,4% (e não -6,4%).
À primeira vista, a avaliação inicial é que a mudança tarifária de -6,4% foi calculada comparando: (i) uma tarifa em R$/m³ estimada pela IFC na revisão, que é líquida de impostos sobre vendas PIS/COFINS, com (ii) uma tarifa regulatória atual pré-revisão que é bruta de impostos sobre vendas.
De acordo com cálculos do banco, a comparação correta exigiria primeiro aumentar em 7% o PIS/COFINS na tarifa estimada na revisão: de acordo com a IFC, um valor líquido de R$ 6,28/m³, que se tornaria a estimativa um número bruto de R$ 6,74/m³. Então, podemos compará-lo com a tarifa atual da Sabesp, que segundo a IFC é R$ 6,77/m³, sendo que, na visão do banco, esse último valor já é bruto de PIS/COFINS.
O Bradesco BBI manteve classificação outperform (desempenho acima da média do mercado, equivalente à compra) e preço-alvo de R$ 109,00. A Genial também tem recomendação de compra, mas com preço-alvo menor, de R$ 77,00.
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